今年以來，受疤痕效應(yīng)、地緣政治等因素影響，市場對國內(nèi)經(jīng)濟信心不足，A股表現(xiàn)也落后于全球主要經(jīng)濟體。特別是下半年，在政策基調(diào)更加積極、宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)邊際有所企穩(wěn)的背景（PMI、社零、制造業(yè)投資等表現(xiàn)好于預(yù)期，企業(yè)主動補庫意愿初步顯現(xiàn)）下，股市表現(xiàn)反而較為孱弱，讓很多投資者更加不解進而產(chǎn)生恐慌。但我們認為，當前股市表現(xiàn)不佳的表面原因是市場信心不足，背后的深層原因是中國經(jīng)濟在動能轉(zhuǎn)換期間的“體感”較差。不過我們相信，隨著新舊動能轉(zhuǎn)換持續(xù)推進，這種情況有望于明年結(jié)束，股市也可能迎來一輪新的牛市。
眾所周知，十四五后，中國經(jīng)濟向“高質(zhì)量發(fā)展”邁進，意味著經(jīng)濟結(jié)構(gòu)需要轉(zhuǎn)型升級。過去兩年，受諸多因素干擾，轉(zhuǎn)型邁入“深水區(qū)”并遇到了一些阻礙。盡管和“中國式現(xiàn)代化”密切相關(guān)的新興產(chǎn)業(yè)（如新一代信息技術(shù)、高端裝備、新能源汽車等）仍保持很不錯的增長動能，但相比于以房地產(chǎn)為代表的傳統(tǒng)經(jīng)濟，絕對體量仍然較小，尚不足以彌補以地產(chǎn)為主的傳統(tǒng)經(jīng)濟在過去兩年超預(yù)期的下滑，還不能供養(yǎng)“居民部門”的資產(chǎn)負債表。
雖然傳統(tǒng)經(jīng)濟依然是中國經(jīng)濟的重要基石，它們不能出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險，但其對中國經(jīng)濟的重要性也不用過于強調(diào)。所以當房地產(chǎn)市場嚴重不及預(yù)期時，政府會毫不猶豫地圍繞地產(chǎn)領(lǐng)域打出一套“組合拳”（“認房不認貸”、降低存量貸款利率等），以保證房地產(chǎn)的銷售和竣工盡快進入平穩(wěn)發(fā)展階段。同時，這套“組合拳”的“力度”看似“不及預(yù)期”，但這恰恰體現(xiàn)了中央的大局觀，在出臺調(diào)控政策時依然秉持極強的定力——中國經(jīng)濟的“高質(zhì)量發(fā)展”需要持續(xù)推進，不能顧此失彼。
我們認為，2024年后，房地產(chǎn)及其上下游鏈在中國GDP中的占比將會下降到20%附近，而戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)占比則有望進一步上升至15%，后者如果繼續(xù)保持較高的增長，將能夠填補前者的下滑。這也意味著中國經(jīng)濟很快就可能會告別“體感”最差的階段，為理性投資者獲取良好的中長期收益創(chuàng)造條件，投資者不必為短期難以把握中國經(jīng)濟的節(jié)奏而過度迷茫。
展望未來，我們對中國經(jīng)濟穩(wěn)健復(fù)蘇持樂觀態(tài)度。雙節(jié)前制造業(yè)PMI重回擴張區(qū)間，連續(xù)第4個月回升，四季度到明年一季度企業(yè)主動補庫的意愿將會逐步顯現(xiàn)。國慶期間，雖然消費只是恢復(fù)到了2019年前水平，但外出的居民并不少，旅游、餐飲也表現(xiàn)不俗，這說明消費意愿并沒有出現(xiàn)問題，當前只是能力不足，一旦收入水平上升，國內(nèi)消費也能再上新臺階。此外，我們認為目前外資對中國經(jīng)濟的悲觀態(tài)度也已經(jīng)見底，外資的流出在四季度會放緩。疊加市場估值較低，活躍度處歷史底部，A股四季度的表現(xiàn)值得期待。
具體來看，可以密切關(guān)注地產(chǎn)數(shù)據(jù)的表現(xiàn)，在其逐步趨于平穩(wěn)的過程中，有節(jié)奏地增加現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系相關(guān)行業(yè)的配置，特別是前期受政策影響估值下殺較為嚴重但長期邏輯未受影響的行業(yè)，如醫(yī)藥、互聯(lián)網(wǎng)。新能源、半導(dǎo)體板塊的長期需求毋庸置疑，但產(chǎn)業(yè)鏈很多環(huán)節(jié)的進入壁壘尚低，β環(huán)境下供給格局變差，市場需要消化前期過度樂觀所給予它們的估值溢價。這其中，一些具備α特質(zhì)的公司開始展現(xiàn)出穿越周期的能力，估值也變得很有吸引力，可以加大配置力度。（文/格林基金權(quán)益投資部 王畢功）